알테오젠 합병비율 0.1679581, 자회사 수익가치와 주주 반대 절차

한눈에 보기

① 알테오젠은 10월 6일 자회사 알테오젠바이오로직스를 1 : 0.1679581 비율로 흡수합병하기로 결정했고, 합병기일은 12월 29일입니다.

② 비상장 자회사의 합병가액 4만3,895원은 합병평가상 자산가치 8,119원의 약 5.4배이며, 산식 분자의 약 93%가 20년 사업계획으로 추정한 수익가치입니다.

③ 소규모합병으로 진행되면 알테오젠 주주는 합병 승인 표결과 주식매수청구권이 없지만, 10월 21일부터 11월 4일까지 서면으로 반대 의사를 통지할 수 있습니다. 반대 지분이 20% 이상이면 소규모합병으로 진행할 수 없습니다.

알테오젠이 자회사 알테오젠바이오로직스를 흡수합병합니다. 10월 6일 이사회에서 결정했고 7일 합병계약을 체결했습니다. 알테오젠바이오로직스는 2025년 5월 알토스바이오로직스와 알테오젠헬스케어가 합쳐져 출범한 회사로, 임상·허가와 영업·마케팅을 맡아 왔습니다. 알테오젠은 연구개발과 생산을 맡는 자신과 이 회사를 하나의 법인으로 합쳐 개발부터 판매까지 직접 수행하겠다고 밝혔습니다.

합병 대가는 전부 알테오젠 신주입니다. 알테오젠은 자회사의 다른 주주에게 신주 60만477주를 발행하며, 이는 알테오젠 발행주식총수의 약 0.86%입니다. 알테오젠 자신이 보유한 자회사 주식에는 신주를 배정하지 않고, 합병교부금도 없습니다. 이번 합병에서 자회사의 주당 가액은 4만3,895원으로 정해졌으며, 이 금액은 현재 순자산보다 미래 수익에 대한 평가에 크게 좌우됩니다.

알테오젠의 자회사 지분율은 보통주 기준 80.69%, 우선주를 포함한 발행주식총수 기준 62.89%이며, 기사마다 지분율이 다르게 보이는 것은 이 기준 차이 때문입니다.

(출처: 조선비즈 2026. 10. 6., 비즈워치 2026. 10. 8., 주요사항보고서(회사합병결정))

• 소규모합병: 일정 요건 아래 존속회사의 주주총회 승인을 이사회 승인으로 갈음하는 합병입니다. 이번에는 신주 발행 규모가 기존 발행주식총수의 약 0.86%이고 별도 합병교부금이 없어 이 방식으로 추진합니다(상법 제527조의3)
• 기준시가: 최근 1개월·1주일 거래량 가중평균종가와 최근일 종가를 평균한 가격
• 본질가치: 비상장법인의 자산가치와 수익가치를 1 : 1.5로 가중평균한 가격
• 수익가치: 회사가 앞으로 벌어들일 수익을 평가 시점의 금액으로 환산한 가치
• 외부평가: 상장사가 계열 비상장사와 합병할 때 합병가액의 적정성을 회계법인 등이 검토하는 절차

합병 일정과 두 회사 주주의 권리

공시된 일정은 다음과 같으며, 관계기관 협의에 따라 변경될 수 있습니다.

일자	절차
10. 6.	이사회 결의, 주요사항보고서 제출
10. 7.	합병계약 체결
10. 15.	주주간담회(대전)
10. 21.	주주확정기준일
10. 21.～11. 4.	알테오젠 주주의 합병 반대의사 통지 접수
11. 27.～12. 28.	채권자 이의 제출
12. 29.	합병기일
2027. 1. 25.	신주 상장 예정

이 일정에는 알테오젠의 주주총회가 없습니다. 신주가 발행주식총수의 10% 이하인 소규모합병이어서 이사회 승인으로 주주총회 승인을 갈음하기 때문입니다. 주주가 행사할 수 있는 권리는 어느 회사 주식을 가졌는지에 따라 다음과 같이 나뉩니다.

구분	알테오젠 주주	알테오젠바이오로직스 주주
주주총회	열지 않음(이사회 승인)	특별결의 필요
주식매수청구권	없음	있음
반대 수단	10. 21.～11. 4. 서면 통지	주주총회 전 서면 반대 통지, 결의일부터 20일 이내 서면 매수청구

(2026. 10. 6. 주요사항보고서 기준)

알테오젠 주주에게 매수청구권이 없는 것은 회사가 정한 조건이 아니라 상법 제527조의3 제5항이 소규모합병에서 이 권리를 배제하기 때문입니다. 신주가 전체의 0.86%에 그쳐 존속회사 주주의 지분 변동이 작다고 보는 것입니다. 실제로 최대주주 지분율은 19.05%에서 18.89%로 바뀌는 정도입니다. 자회사 주주의 매수청구 절차는 상법 제522조의3 제1항이 정합니다. 알테오젠 주주는 반대 통지 기한을 확인하면서, 신주 60만477주를 지급하는 조건이 적정한지도 살펴봐야 합니다.

비상장 자회사의 4만3,895원은 주가가 아닙니다

합병비율은 두 회사의 주당 합병가액을 나눈 값이고, 두 가액은 산정 방식이 다릅니다. 자본시장법 시행령 제176조의5 제1항은 상장사가 계열회사와 합병할 때 합병가액을 정해진 방법으로 산정하도록 하는데, 상장사는 주가를 평균한 기준시가를 쓰고 주가가 없는 비상장사는 자산가치와 수익가치를 가중평균합니다. 가중치는 증권의 발행 및 공시 등에 관한 규정 시행세칙 제4조가 자산가치 1, 수익가치 1.5로 정합니다.

이 산식은 자산가치의 40%와 수익가치의 60%를 합산합니다. 따라서 자산가치가 같다면 수익가치가 높을수록 합병가액도 높아집니다. 순자산이 작고 미래 수익에 대한 기대가 큰 바이오 회사에서는 합병가액의 대부분이 수익가치에서 나옵니다. 이번 합병의 공시 수치를 산식에 넣으면 다음과 같습니다.

알테오젠 기준시가	(265,596원 + 258,939원 + 259,500원) ÷ 3
	= 261,345원
알테오젠바이오로직스 본질가치	(자산가치 8,119원 × 1 + 수익가치 67,746원 × 1.5) ÷ 2.5
	= (8,119원 + 101,619원) ÷ 2.5
	= 109,738원 ÷ 2.5
	= 43,895.2원 ≈ 43,895원 (원 단위 반올림)
합병비율	43,895원 ÷ 261,345원
	= 0.1679581

위 수치는 알테오젠 주요사항보고서(회사합병결정)에 기재된 값이며, 두 회사 모두 할인·할증은 적용되지 않았습니다. 알테오젠은 기준시가가 자산가치보다 높아 기준시가를 그대로 썼습니다.

2.5로 나누기 전 합계 109,738원 가운데 수익가치에서 나온 금액이 101,619원으로 약 93%입니다. 합병가액 4만3,895원은 거래된 가격이 아니라 20년 사업계획을 현재가치로 환산한 추정치가 대부분을 차지하는 숫자입니다. 합병평가상 자산가치 8,119원은 재무제표상 자본총계에 규정상 조정을 반영해 주당 금액으로 산정한 값이며, 합병가액은 그 약 5.4배입니다. 자산가치와 가중치가 같다면 수익가치가 10% 달라질 때 합병가액은 약 9.3% 달라집니다.

수익가치에는 어떤 가정이 쓰였나

수익가치는 회사가 앞으로 벌어들일 수익을 평가 시점의 금액으로 환산한 가치입니다. 같은 시행세칙 제6조는 하나의 산식을 강제하지 않고, 현금흐름할인모형 등 공정하고 타당한 모형으로 합리적으로 산정하도록 정합니다. 현금흐름할인모형은 앞으로 유입·유출될 현금을 추정한 뒤 수령 시점과 위험을 고려해 현재 금액으로 환산하는 방식이며, 이때 적용하는 비율이 할인율입니다. 따라서 가중치 1 : 1.5가 정해져 있어도 매출·비용 전망과 할인율이 달라지면 합병가액은 달라집니다.

외부평가를 맡은 이촌회계법인은 2026년부터 2045년까지 20년 사업계획에 할인율 8.43%를 적용했습니다. 평가에 반영된 주요 가정은 다음과 같습니다.

• ALTS-OP01(전임상 단계의 망막질환 신약 후보물질): 2028년 기술수출, 2033년 출시, 상업화 성공확률 9.37%(기존 신약 개발 통계를 바탕으로 평가에 적용한 가정이며 실제 성공 가능성을 확정한 수치는 아닙니다)
• 기술수출 조건: 계약금 5,000만달러와 단계별 마일스톤(개발 단계나 판매 목표 달성에 따라 받는 대금), 판매 로열티를 가정했으며 실제 체결된 계약은 아닙니다
• 테르가제 국내 매출: 2025년 약 23억5,000만원에서 2030년 약 305억원으로 증가
• 추정 기간: 2046년 이후의 현금흐름은 수익가치에 반영하지 않았습니다
• ALT-L9(아일리아 바이오시밀러): 해외 판권사 공급 매출과 로열티, 마일스톤

평가기관이 본 수익가치의 범위는 6만1,099～7만3,592원, 합병가액의 적정 범위는 3만9,907～4만7,403원이고, 합의된 4만3,895원은 이 범위 안에 있습니다.

(출처: 주요사항보고서 첨부 외부평가기관의 평가의견서)

이촌회계법인은 검토한 자료와 사업계획을 바탕으로 합의된 합병비율이 적정하다고 판단했습니다. 이는 사업계획의 달성이나 향후 주가를 보증한다는 뜻은 아닙니다. 공시상 자회사 법인가치 약 4,229억원은 합병가액에 총발행주식수를 곱한 금액으로, 2025년 매출 약 83억원이나 2026년 상반기 매출 약 205억원과 직접 비교해 적정성을 판단할 수는 없습니다. 수익가치를 검토하려면 매출 전망과 함께 비용·투자 등 현금 지출과 할인율의 근거를 살펴봐야 합니다.

회사는 계열회사 간 합병의 이해상충을 줄이기 위해 독립이사 4인 전원으로 특별위원회를 구성했고, 8월 13일부터 10월 2일까지 일곱 차례 합병가액과 절차를 검토했다고 공시했습니다.

알테오젠 주주가 11월 4일까지 볼 것

알테오젠은 기준시가로 약 1,569억원어치(60만477주 × 261,345원)의 신주를 발행해 자회사의 나머지 지분을 가져옵니다. 이 금액은 자회사 법인가치 약 4,229억원 가운데 알테오젠이 보유하지 않은 37.11%에 해당합니다. 지분 희석이 0.86%로 작다는 사실만으로 조건이 적정하다고 말하기는 어렵고, 판단은 법인가치 4,229억원의 근거인 수익가치 가정이 달성 가능한지에 달려 있습니다. 그 가정에는 아직 체결되지 않은 기술수출이 포함되어 있으므로, 먼저 허가받은 제품의 매출 전망과 아직 체결되지 않은 기술수출 계약의 예상 수입을 구분하고, 이를 실현하는 데 필요한 비용과 투자도 함께 확인해야 합니다.

회사는 지금은 자회사의 다른 주주에게 귀속되는 순이익(보통주 기준 19.31%)이 합병 뒤에는 알테오젠 주주 몫이 된다는 점을 효과로 들고 있습니다. 다만 이 효과도 자회사 실적이 현재 수준으로 유지된다는 전제에서 성립하며, 임상 진행에 따라 손익이 변동할 수 있다고 공시에 적혀 있습니다.

발행주식총수의 20% 이상에 해당하는 반대 의사가 접수되면 소규모합병으로 진행할 수 없습니다. 이 경우 계약에 따라 알테오젠은 반대기한부터 2주 내 서면통지로 계약을 해제하거나, 주주총회 승인을 받는 일반 합병으로 진행할 수 있습니다. 일반 합병으로 진행한 뒤 알테오젠 주주의 매수청구 금액이 2,000억원을 넘으면 양사가 서면 합의로 계약을 해제하거나 조건을 바꿀 수 있습니다. 자회사 주주의 매수청구 금액이 300억원을 넘는 경우에도 같은 합의가 가능하며, 이 조건은 일반 합병 전환 여부와 별개입니다.

주요사항보고서에 첨부된 외부평가의견서에서 연도별 매출 추정과 할인율의 근거를 먼저 확인하고, 이후 제출될 증권신고서와 10월 15일 주주간담회 설명에서 달라진 내용이 있는지 살펴보시기 바랍니다.

확인할 항목은 다음과 같습니다.

• 알테오젠 주주: 주주확정기준일(10. 21.) 보유 여부, 반대 통지 기간(10. 21.～11. 4.), 외부평가의견서의 연도별 매출 추정과 할인율, 10월 15일 주주간담회 설명
• 알테오젠바이오로직스 주주: 주주총회 일정과 주식매수청구 가격, 매수청구 합계 300억원 조건

(소규모합병의 요건과 20% 반대 기준은 소규모합병과 간이합병 글, 상장사끼리의 합병비율 산식은 SK이노베이션·SKIET 합병비율 글에서 다뤘습니다.)

(투자 책임 및 이해관계 고지) 본 포스팅은 특정 종목에 대한 매수 및 매도 추천이 아닙니다. 작성 당시 본인은 해당 종목의 주식을 보유하고 있지 않으며, 투자에 따른 모든 책임은 투자자 본인에게 있음을 알려드립니다.

(분석의 성격과 한계) 본 글은 공개된 보도와 공시자료, 법령을 바탕으로 제도와 회계·재무 구조를 설명한 것입니다. 작성자의 주관적 판단이 포함될 수 있으며, 특정 시점의 자료를 기준으로 하므로 실제 현황과 다를 수 있습니다.

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참고 기사

• 조선비즈 2026. 10. 6. 알테오젠, 자회사 흡수합병…임상·허가·영업 역량 본사로 가져온다
• [비즈워치 2026. 10. 8. [인사이드 스토리]다시 합치는 알테오젠…자체 제품 '상업화'](https://news.bizwatch.co.kr/article/healthcare/2026/10/07/0038)

참고 공시

• [알테오젠 [첨부추가]주요사항보고서(회사합병결정) 2026. 10. 6.](https://dart.fss.or.kr/dsaf001/main.do?rcpNo=20261006000420)
• 위 주요사항보고서 첨부 「외부평가기관의평가의견서」(이촌회계법인)

참고 법령

• 상법 제522조의3(합병반대주주의 주식매수청구권)
• 상법 제527조의3(소규모합병)
• 자본시장과 금융투자업에 관한 법률 시행령 제176조의5(합병의 요건·방법 등)
• 증권의 발행 및 공시 등에 관한 규정 시행세칙(합병가액의 산정방법·수익가치)

법령은 개정될 수 있으므로 실제 적용 시점의 조문을 확인하시기 바랍니다.